Les AAAgences de notation font le BBBranle-bas

Repost du 29/08/2011 10h52

On l’a vu pendant cet été, les médias se sont beaucoup excités sur l’abaissement de la note des Etats-Unis, prédisant un cataclysme économique. Les marchés ont effectivement tremblé mais pas pour cette raison…

 

Juge, jury – bourreau ?

Mine de rien, les agences de notation existent depuis un bout de temps : les trois principaux acteurs que sont Standard & Poor’s, Moody’s et Fitch ont été fondés depuis au moins le début du XXe siècle. Elles ont pour but d’estimer la qualité de la dette émise par diverses entités au travers d’une note. Elles utilisent des conventions différentes, mais pour simplifier, un niveau AAA correspond à de la dette sans risque (comme celle de l’Allemagne par exemple), et les notes décroissent jusqu’à l’échelon le plus bas, D, quand l’émetteur a déjà fait défaut. En particulier ces notes sont utilisées pour un certain nombre de règles dans le domaine financier. Les trois agences susnommées ont donc un statut quasi officiel aux yeux des régulateurs américains et européens.

Il s’ensuit qu’elles ont un pouvoir énorme sur le destin de différents acteurs économiques. Le contrôle prudentiel impose par exemple aux assureurs et aux fonds de retraite de n’investir que dans de la dette notée BBB et au dessus (appelée investment grade – en dessous on parle de dette poubelle, en anglais des junk bonds). En particulier une entreprise qui passerait cette frontière serait doublement touchée, et serait d’autant plus poussée vers la faillite. Mais qu’en est-il des Etats-Unis?

Full faith and credit…

Car effectivement, ca fait des années qu’on parle du rythme de consommation effréné des Américains, et de l’endettement qui soutient cette demande. Passé la crise, cet endettement est passé des mains des banques à celui de l’Etat fédéral qui se retrouve devant la nécessité de couper les coûts. Un grand nombre de projections prédisent que la dette américaine dépassera les 100% du PIB (c’est-à-dire l’intégralité des revenus du pays) à court terme. Pour pouvoir faire face à ses obligations, l’Etat américain a dû relever le niveau d’endettement qu’il s’est lui-même fixé. On l’a vu début août, cette procédure a fait l’objet d’intenses négociations à cause de la pression  des Républicains. Et c’est en particulier cette incertitude politique qui a amené S&P à baisser la note des USA.

Mais si on y regarde de plus près, ce n’est pas parce qu’il y a eu des discussions autour des concessions pour effectuer le relèvement du plafond qu’il y avait une chance que celui-ci n’ait pas lieu. Les deux autres agences ont par ailleurs confirmé la note maximale, l’une d’elle affirmant considérer « les politiques mises en place plutôt que les discussions les précédant ». D’autres ont aussi réaffirmé leur infaillible foi en l’Amérique, surtout Warren Buffet, qui non seulement trouve ridicule l’idée d’abaisser la note des Etats-Unis mais au contraire dit qu’il faudrait lui donner un quadruple A! Malgré tout, on peut se demander si « l’Oracle d’Omaha » ne commence pas à s’identifier un peu trop à son surnom, ou encore si ce n’est pas de la méthode Coué, car son investissement principal, c’est avant tout les Etats-Unis…

Un message à caractère informatif

Venons en maintenant au rôle (supposé) des agences de notations dans la débâcle des marchés mi-août. Selon un certain nombre de commentateurs, c’est l’annonce de S&P qui aurait précipité le vent de panique qui a soufflé. Et ces mêmes commentateurs de mettre en doute la crédibilité des agences, prenant pour exemple les erreurs, monumentales il faut le souligner, des celles-ci, au sujet des produits titrisés qui ont été au cœur de la crise de 2008.

Cependant, il est important de voir que les notes sur la dette souveraine sont basées sur des informations publiques contrairement aux notes sur produits titrisés. Ce sont donc deux branches séparées: d’un côté, l’agence de notation agît en prestataire de services, rémunéré par les émetteurs des actifs, avec un accès privilégié aux données sensibles des portefeuilles ; les notes sont donc censées avoir une valeur informationnelle importante  (mais on l’a vu, elles étaient souvent erronées). De l’autre, l’agence de notation est un observateur, un météorologue presque, dont le rôle particulier est surtout dicté par le titre qui leur a été accordé par les US. Par ailleurs, leur performance dans ce domaine a été très bonne. Comme l’a dit The Economist, « l’abaissement de la note n’a pas été considéré comme apportant des informations nouvelles concernant la solidité financière des Etats-Unis ».

C’est donc une erreur de penser que cet événement a directement une valeur pour les investisseurs. Il peut cependant exister un certain nombre de dispositions autour de la dette (appelées covenant en Anglais), qui régissent les droits et devoirs de l’emprunteur et du prêteur, en particulier par rapport aux notes. Celles-ci ont parfois des conséquences inattendues, sous forme de prophétie auto-réalisatrices. Elles peuvent créer une panique car elles sont très difficiles à recenser, et que donc il est très difficile d’estimer leur impact potentiel.

Malgré tout, à mon sens, cet impact devrait être proche du néant : les Etats-Unis ont une dette AAA depuis tellement longtemps qu’il est douteux qu’il y ait des obligations spéciales vis-à-vis des obligations américaines à une échelle vraiment importante. La panique est probablement plus due aux nouvelles économiques moroses des deux côtés de l’Atlantique, ainsi qu’au manque de liquidité caractéristique du mois d’août. Et enfin, contrairement aux rumeurs colportées ici ou là, la France va bien et conserve une assise financière solide!
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Pour plus d’informations voir l’excellente interview de Rama Cont dans Le Monde.